面对孖展业务潜在的市场风险，香港证监会终于出手进行规范。

　　4月4日，香港证监局就《证券保证金融资活动指引》发表咨询总结，设七项监控基准。主要三项规定包括：经纪行可采用的最高保证金贷款总额相对于资本的倍数最高不超过5倍；单一或关联客户的合计保证金贷款最多不得超过经纪行股东资金的40%；以及控制作为抵押品的个别或关联证券的集中度管理等。

　　据了解，保证金贷款总额从2006年末210亿元增长到了2017年末2060亿元，增加了9倍之多。还有，保证金贷款短欠数额占经纪行股东资金的7%上升到19%，占保证金贷款总额的百分比则由11%上升到16%等。

　　此后，香港证监会认为在没有设立保证金贷款上限、股票集中度风险限额等方面有所缺失，而且过去两年恒生指数曾上涨近50%但后来又下调，市场风险在2018年集中浮现，因此需要对保证金融资进行规范。

　　保证金融资风险点

　　保证金融资，相当于融资融券，香港又称为“孖展”，是一种场内杠杆融资工具。相关监管制度自2000年实施以来，融资规模爆发出现于2006年年末至2017年年末，期间保证金贷款总额从210亿元增长到了2060亿元，增幅9倍。

　　香港证监局意识到，多家证券保证金融资经纪行的借贷手法似乎过于激进，而风险监控力度不足。

　　有关的宏观分析揭示，首先是保证金贷款素质恶化，相当于坏账率提高。

　　《财政资源规则》下的保证金贷款短欠数额占经纪行股东资金的百分比由7%上升至19%，而有关短欠数额占保证金贷款总额的百分比则由11%上升至16%。证券融资抵押品比率，即保证金客户存放于证券保证金融资经纪行的证券抵押品的总市值相对于保证金贷款总额的比率，亦由五倍下跌至四倍。

　　其次，以单一抵押品作担保的保证金贷款的比重增加近两倍。在2017年底，主要保证金贷款5有30%是以单一抵押股票作担保的，而在2006年底的有关比重为12%。

　　第三是作为抵押品的非指数股有所增加。在2017年底，主要保证金贷款的前三位抵押股票（主要抵押品）的89%是非指数股，而在2006年底的有关比例是73%。

　　第四方面看，被大量质押的股票在保证金贷款抵押品中的比重增加一倍。在2017年底，HPS占主要抵押品的50%，为2006年底的水平的两倍多；

　　第五是非速动抵押品的数目增加一倍。在2017年底，在主要抵押品中，大约600只股票被汇报为非速动抵押品，为2006年底的水平的近两倍。在2017年底，三分一的经纪行持有至少三只属非速动抵押品的股票。

　　弥补监管缺失

　　正因此，此前香港证监会在证券保证金融资检视中也注意到以下监控缺失：

　　一、没有设立或并无适当地遵从内部的保证金贷款总额上限、股票集中风险限额及客户集中风险限额；

　　二、纯粹或主要根据抵押品的价值来向客户授予保证金贷款，而甚少考虑客户的财务能力；

　　三、经纪行就抵押品所采用的扣减百分率较贷款银行所采用的宽松，并对某些“特别”客户存放的抵押品采用更低的扣减百分率；

　　四、对收取追缴保证金以及就追缴保证金通知和强行变现作出宽免的监控力度不足，并向没有履行追缴保证金通知的客户授予额外的保证金贷款；

　　五、没有进行（或没有定期进行）压力测试，以评估在市场受压的情况下，或经纪行有重大风险承担的抵押品价格急挫或暂停买卖时，对该经纪行的财务影响。

　　香港证监会认为，在过去两年来市场气氛不断改善，恒生指数曾上升近50%至2018年1月29日的33484点，达至历史高位，但及后向下调整14%至2018年6月底的28955点。同时，多项潜在负面因素正在浮现，例如加息、港元与美元之间的利率差距扩大、地缘政治局势紧张及贸易战的威胁。

　　举例来说，恒生指数在2018年2月曾经因美国股市急挫而单日大跌超过1600点，股市波幅加剧，对属于抵押品主要组成部分的非指数股来说，更是如引。近期亦有一些股票的股价曾经因不同原因而在单日内大跌80%或以上，甚至停牌。

　　香港证监会由此认为，现在是适当时候与业界沟通证监会对审慎风险管理制度的期望及就证券保证金融资经纪行应达致的风险管理手法提供更多指引。

　　新指引设七项监控基准

　　该《指引》就七个主要风险监控范畴提供定性指引及（在适当情况下）定量基准，即：

　　保证金贷款总额的监控；

　　保证金客户信贷限额的监控；

　　证券抵押品集中风险的监控；

　　保证金客户集中风险的监控；

　　证券抵押品的扣减率；

　　追缴保证金通知、停止提供进一步贷款及强行变现以及压力测试。

　　其中，最主要的几条规定为：一是经纪行可采用的最高保证金贷款总额相对于资本的倍数最高不超过5倍；二是单一或关联客户的合计保证金贷款最多不得超过经纪行股东资金的40%；三是以及控制作为抵押品的个别或关联证券的集中度管理等。

　　根据指引，一般来说证券保证金融资经纪行应该将借予保证金客户的保证金贷款的合计金额，控制在其资本的[两/三/四/五倍]之内（即保证金贷款总额相对于资本的倍数），也就是最高不得超过5倍。

　　还有严格实施其证券抵押品集中风险限额，尤其需注意两种情形：就属恒生指数或恒生中国企业指数成分股（指数股）的证券抵押品而言，假设性压力情境下对经纪行带来的速动资金盈余影响（按速动资金盈余的下跌百分比计算）超过[30%/40%/50%]；及就其他情况而言，假设性压力情境下对经纪行带来的速动资金盈余影响（按速动资金盈余的下跌百分比计算）超过[20%/25%]。

　　对单一客户的限额方面，《指引》规定若借予个别保证金客户或一组关连保证金客户的合计保证金贷款超出经纪行股东资金的[20%/30%/40%]，有关保证金贷款便会被视为过大，即最高不得超过40%。

　　以及在任何情况下，再质押经纪行就证券抵押品所编配的扣减率，不应低于根据《财政资源规则》订明适用于该抵押品的扣减率，如属非速动抵押品的情况下则为80%。